Sortie du privé?

La question la plus fréquente que nous posent actuellement les investisseurs au sujet de la catégorie des petites capitalisations n'est probablement pas celle à laquelle vous pensez. Les investisseurs savent déjà que les petites capitalisations n’ont pas réalisé d’aussi bons rendements que leurs consœurs plus importantes au cours des dernières années. Ils savent également que les petites capitalisations sont bon marché par rapport aux grandes capitalisations et qu'elles sortent probablement petit à petit d'une récession des bénéfices qui a frappé cette catégorie d'actifs au cours des deux dernières années. Les investisseurs reconnaissent également que l'univers des petites capitalisations regorge d'entreprises innovantes qui sont mûres pour une croissance future, mais qui sont largement sous-représentées dans la plupart des portefeuilles. En effet, les petites capitalisations continuent d'être considérées comme la catégorie d'actifs de « l’oubli ». L'indice Russell 2000 représente 4,4 % de l'indice Russell 3000, soit le pourcentage le plus bas depuis les années 1980. (Ce chiffre s'établissait en moyenne à environ 8 % depuis la création de l'indice des petites capitalisations à la fin de 1978.) Enfin, de nombreux investisseurs semblent partager notre opinion selon laquelle les petites capitalisations constituent la catégorie d'actifs non tradionnelle d’origine, qui tend à réaliser d’excellents rendements après des périodes de forte concentration des actions à grande capitalisation sur le marché dans son ensemble. Il est donc quelque peu surprenant que la question qui revient sans cesse aujourd’hui au sujet de la catégorie d'actifs des petites capitalisations concerne les répercussions de la croissance extraordinaire du capital-investissement sur le nombre et la qualité des petites sociétés cotées en bourse.

On entend souvent que la croissance extraordinaire du capital-investissement au cours de la dernière décennie a permis aux entreprises de rester privées plus longtemps, d’où l’idée que le nombre de petites entreprises cotées en bourse est en baisse. En fait, nos recherches montrent que cette baisse des petites capitalisations cotées en bourse s'est surtout produite avant 2012 et était davantage liée aux changements réglementaires induits par la loi Sarbanes-Oxley qu'à la croissance du capital-investissement. Le nombre d'entreprises est demeuré relativement constant, à l'exception de la forte augmentation des sociétés d'acquisition à vocation particulière après la pandémie de la Covid.

En tant que gestionnaire actif dans le domaine des petites capitalisations, nous estimons qu'il convient également de souligner que bon nombre des milliers de sociétés détenues par des Fonds de capital-investissement sont surendettées et ne produisent pas de bénéfices, alors que les multiples d'achat ont augmenté régulièrement au fil des ans. Si l’on replace cela dans son contexte, parmi toutes les introductions en bourse dans le domaine des petites capitalisations depuis 2020, plus de 70 % des sociétés n'avaient pas de bénéfices.¹

Chose intéressante, si certains pensent que la baisse du nombre d'entreprises nuit aux rendements, alors nous leur citerions l'indice Russell 1000 Growth comme contre-exemple. À la fin de 2019, l'indice des grandes capitalisations de croissance comprenait 530 entreprises, un chiffre qui était tombé à 396 à la fin de 2024. Au cours de cette même période de cinq ans se terminant le 31 décembre 2024, l'indice a enregistré un rendement total annuel moyen de 18,6 %.

Enfin, les petites capitalisations ont toujours été des cibles d'acquisition pour les Fonds de capital-investissement ou les acheteurs stratégiques, une caractéristique favorable des sociétés cotées connue sous le nom de « prime de rachat ». Ce qui est logique. De nombreuses petites capitalisations, comme celles que nous privilégions dans plusieurs de nos stratégies, sont des entreprises de grande qualité, bien gérées, qui, en période de volatilité, se négocient à des multiples réduits, ce qui en fait des cibles idéales pour les investisseurs avisés à long terme. Cela souligne également l'avantage souvent oublié des placements sur les marchés cotés : la volatilité est votre alliée, et non votre ennemie. Ce qui est intéressant dans le cycle actuel, c'est que nous avons vu certaines des sociétés de notre portefeuille acquérir des entreprises auprès de Fonds de capital-investissement à des prix très avantageux. En d'autres termes, les sociétés cotées en bourse deviennent actuellement des fournisseurs de liquidités pour les Fonds de capital-investissement. Les investisseurs devraient se demander pourquoi cela se produit et, si cela continue, qu'est-ce que cela implique pour les rendements futurs, le déploiement et les conditions de sortie des Fonds de capital-investissement au sein de l'écosystème du capital-investissement?

Nous avons longtemps considéré les petites capitalisations comme une catégorie d’actifs pérenne, qui est constamment rafraîchie avec l’apparition de nouvelles sociétés au fur et à mesure que les autres arrivent à maturité ou sont acquises. Cette dynamique de renouvellement constant rend cette catégorie d’actifs invariablement pertinente, souvent inefficace et généralement idéale pour une gestion active. Nous sommes donc persuadés que cette idée que les entreprises demeurent privées plus longtemps est vraiment une question de capital-investissement — pas une question de petite capitalisation. Les entreprises peuvent demeurer privées plus longtemps, mais cela ne signifie pas qu’elles le resteront en permanence puisque les investisseurs de capital-investissement exigent un rendement réel sur leur placement.

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