CONTRIBUTEURS
Sonal Desai, Ph.D.
Chief Investment Officer,
Portfolio Manager
Nikhil Mohan
Economist
Franklin Templeton Fixed Income
Angelo Formiggini
Economist,
International Research Analyst
Rini Sen
Economist, Research Analyst
Franklin Templeton Fixed Income
Synthèse
Points à retenir
Les baisses de taux attendront encore un peu : L’économie américaine continue de faire preuve de vigueur, avec un marché de l’emploi tendu et une croissance vigoureuse des salaires. Toutefois, compte tenu de la possibilité d’une poussée inflationniste ou d’une désinflation plus lente que prévu, l’approche basée sur les données de la Réserve fédérale américaine (Fed) s’avère judicieuse. En abaissant les taux trop tôt, elle risque de perdre les avancées réalisées en termes de ralentissement de l’inflation et de maîtrise des attentes en matière d’inflation. Nous pensons que l’assouplissement pourrait commencer au plus tôt en juillet, voire plus tard.
Optimisme prudent dans la zone euro : La croissance dans la zone euro est globalement stagnante. Nous anticipons toutefois une légère hausse des dépenses de consommation, qui devrait soutenir une reprise économique dans le courant de l’année. Malgré un rééquilibrage progressif du marché du travail, les responsables de la fixation des taux d’intérêt devront s’assurer que le rattrapage tardif des salaires par rapport à l’inflation passée s’est stabilisé, avant de s’engager dans un cycle d’assouplissement prudent.
La Banque du Japon passe de « si » à « quand » : La Banque du Japon (BoJ) a mentionné la condition préalable d’une spirale salaires-prix pour agir sur la politique. Étant donné que les chiffres récents de l’inflation penchent en faveur des services et que les négociations salariales « Shunto » devraient enregistrer de plus fortes hausses qu’en 2023, la question est maintenant de savoir quand, et non plus si, la BoJ interviendra. Nous prévoyons la fin des taux négatifs pour avril, malgré une croissance économique atone au quatrième trimestre 2023.
Prévisions pour le produit intérieur brut réel
2022–2025 (prévision)
Sources : Franklin Templeton Fixed Income Research, Eurostat, CAO, BEA, Macrobond. Au 29 février 2024. Rien ne garantit que les estimations ou prévisions se réalisent.
Prévisions pour l’inflation globale
2019–2025 (prévision)
Sources : Franklin Templeton Fixed Income Research, Eurostat, SBV, BLS, CAO, BEA, Macrobond. Au 29 février 2024. Rien ne garantit que les estimations ou prévisions se réalisent.
Rapport sur l’économie américaine
Économie américaine : Retour sur l’atterrissage en douceur des années 1990
- L’économie américaine continue de faire preuve de vigueur. Même si les dépenses des ménages ont ralenti en 2023, les taux de croissance en glissement annuel sont restés conformes à leurs moyennes à long terme. Un marché du travail toujours robuste, une croissance solide des salaires et du revenu disponible réel, ainsi que la vigueur des bilans des ménages, devraient continuer à soutenir la consommation, bien que plus lentement qu’en 2023 en raison d’un réservoir d’épargne nettement moins important.
- Alors que la demande de main-d'œuvre a ralenti sur fond de baisse de création d’emplois, la croissance de la masse salariale continue d’osciller autour de sa moyenne à long terme. La demande excédentaire de main-d'œuvre (2,8 millions) est toujours supérieure d'environ 1,5 million aux niveaux d’avant-pandémie. Toutefois, le ralentissement de la participation au marché du travail pourrait inquiéter la Fed en raison de la pression à la hausse qu'il pourrait exercer sur les salaires.
- Les chiffres de l'inflation de janvier nous rappellent que le risque de poussée inflationniste est toujours présent. L'augmentation des mesures des prix payés pour les composantes manufacturières et des services du rapport de l'Institute of Supply Management est tout aussi préoccupante. Les petites entreprises envisagent de plus en plus des hausses de prix et des salaires. Nous pensons dès lors que la Fed peut maintenir les taux d'intérêt à un niveau élevé pendant un certain temps encore, afin de s'assurer que l'inflation se rapproche durablement des 2 %.
- Selon nous, la première baisse des taux de la Fed sera probablement reportée à juillet au plus tôt. La plupart des cycles d'assouplissement depuis la Fed dirigée par Volcker ont commencé avec une croissance nominale du produit intérieur brut (PIB) en glissement annuel inférieure au niveau du taux des fonds fédéraux—comme l'a noté Cameron Crise, chroniqueur à Bloomberg. Le cycle de 1995 implique que l'assouplissement pourrait ne pas commencer avant septembre, une possibilité qui paraît raisonnable puisque les marchés jugent également une première baisse des taux en septembre comme la plus probable. Toutefois, la croissance nominale passera probablement en dessous du taux directeur d'ici le deuxième trimestre ce qui, selon nous, laisse plausible une première baisse des taux en juillet. Les taux réels devraient également dépasser les 3 % d'ici là.
- L'ampleur des baisses de taux opérées par la Fed au cours du prochain cycle d'assouplissement dépendra de la nature de « l'atterrissage » de l’économie. La croissance de la productivité et, dans les faits, le point de vue de la Fed sur le taux neutre réel (R*) sont des déterminants importants de la politique à venir. Un bis repetita du milieu des années 1990, une situation dans laquelle la croissance de la productivité décolle effectivement (les premiers signes sont là), ce qui impliquerait également un R* plus élevé, pourrait faire paraître excessives les attentes de 150 à 200 points de base de baisse des taux au cours des prochaines années.
L’assouplissement tend à se produire lorsque le PIB nominal (PIBN) est inférieur aux taux des fonds fédéraux (TFF)
1975–2020
Sources : Franklin Templeton Fixed Income Research, BEA, Fed, Macrobond. Au 28 février 2024.
Perspectives économiques européennes
Économie de la zone euro : optimisme prudent
- L’économie montre de timides signes d’amélioration La croissance de la zone euro a stagné au quatrième trimestre 2023 (T4), soutenue par des surprises positives en Espagne et en Italie, tandis que la France est restée sur la touche et que l'Allemagne a enregistré un repli. Nous prévoyons une reprise graduelle, tirée par la consommation, tout au long du premier semestre 2024.
- La consommation privée est fragile mais sur la bonne voie. La confiance des consommateurs reste modérée, l'incertitude économique pesant sur les intentions de dépenses. À l'avenir, un marché du travail toujours robuste, une croissance vigoureuse des salaires et une inflation en berne devraient soutenir les revenus réels et une reprise de la consommation.
- Le marché de l'emploi est résilient et se rééquilibre progressivement. La croissance de l'emploi a continué à dépasser celle du PIB au quatrième trimestre, le taux de chômage demeurant à des niveaux historiquement bas. Le marché du travail connaît actuellement un rééquilibrage cyclique progressif. Les embauches devraient ralentir au cours des prochains trimestres, ce qui est symptomatique d'un taux d'emploi élevé et d'une augmentation des coûts de main-d'œuvre. Cela devrait contribuer à stabiliser les salaires.
- Le coup de frein du crédit sur l'économie a probablement atteint son maximum et diminuera à l'avenir. Les conditions de crédit se sont stabilisées et les flux de crédit devraient se redresser par rapport aux niveaux très faibles observés les trimestres précédents. Pour nous, il est clair que le mécanisme de transmission de la politique monétaire a fonctionné et que son inversion atténuera la compression au niveau des investissements. Le calendrier demeure toutefois incertain.
- Une déflation durable dépend des perspectives incertaines en matière de salaires et de productivité. La baisse des prix de l'énergie et des biens a globalement soutenu le déclin de l'inflation globale. Dans le même temps, l'inflation des services est restée tenace, soutenue par les augmentations de salaires. La hausse des salaires et la baisse de la productivité du travail continueront probablement à exercer une pression haussière sur les coûts unitaires de main-d'œuvre.
- La Banque centrale européenne (BCE) devrait procéder avec prudence. L'accent restera mis sur les effets de second tour, en particulier sur l'inflation salariale historiquement élevée, les marges bénéficiaires des entreprises et la faible productivité. Les décideurs politiques chercheront probablement à s'assurer de la stabilisation de la croissance des salaires avant de s’engager dans l'assouplissement de la politique monétaire, et procéderont avec prudence en 2024.
Lentement mais sûrement
2019–2024
Sources : Franklin Templeton Fixed Income Research, INSEE, DESTATIS, Istat, INE, Eurostat, Macrobond. Au 28 février 2024.
Perspectives économiques japonaises
Économie japonaise : presque là
- La croissance a été atone, avec une récession technique au T4. Le premier trimestre 2024 restera probablement en mode mineur, en raison des répercussions du tremblement de terre de Noto et des perturbations de la production automobile. Mais les perspectives ne sont pas complètement sombres. Nous prévoyons une reprise modeste au second semestre 2024 : les hausses de salaires plus vigoureuses protègent la consommation privée, et les dépenses d'investissement privées (capex) visent à améliorer la productivité et la numérisation. Nous prévoyons une croissance du PIB de 0,5 % en glissement annuel en 2024, puis un rebond à 1,2 % en 2025, soit bien plus que la croissance potentielle.
- L'inflation s'est modérée, en grande partie grâce à la désinflation des prix des biens. Mais les prix des services commencent à se rigidifier. Les pénuries de main-d'œuvre sont criantes au Japon et les hausses de salaires devraient se renforcer lors des négociations « Shunto » de cette année. Comme les entreprises continuent de répercuter la hausse des coûts sur d'autres entreprises, et donc sur les clients (la composante services de l'indice des prix à la production reste élevée à 2,1 % en glissement annuel, et les entreprises, de l'assurance aux partenaires de livraison, augmentent apparemment leurs coûts), nous pensons qu'il serait imprudent de prendre l'actuelle vague de désinflation pour argent comptant. L'inflation a ralenti, mais les prix pourraient être plus stables autour de la barre des 2 %.
- Notre attention se porte donc sur les options qui s'offrent à la BoJ. Les commentaires récents ont convergé vers une action possible en cas de preuves suffisantes d'une spirale salaires-prix. C'est déjà le cas, et comme les données des négociations salariales à venir devraient être plus solides que celles de l'année dernière, nous pensons que la BoJ fera fi des perspectives de croissance actuelles peu encourageantes pour mettre fin au cadre de contrôle de la courbe des taux et abandonner la politique des taux d'intérêt négatifs d'ici le mois d'avril. Une faible reprise soulignera une trajectoire de resserrement plus prudente, bien que nous n’anticipions pas de hausses de taux agressives pour l'instant.
- Une inflation plus élevée justifie structurellement des taux nominaux plus élevés, mais les taux réels au Japon ont croupi en territoire négatif. Ce qui a contribué à soutenir la croissance. L'équilibre de la BoJ est donc crucial : toute hausse des taux entraînerait une augmentation des taux réels, ce qui pourrait conduire à un nouvel affaiblissement de la croissance. Nous prévoyons donc un resserrement substantiel de la politique monétaire plus tard dans l'année, une fois que la reprise aura progressé. Nous prévoyons des orientations prospectives suffisantes pour mettre en évidence toute diminution des achats d'obligations d'État japonaises dans les mois à venir.
Les pressions sous-jacentes sur les prix diminuent, mais les prix de base sont rigides
2021–2024
Sources : Franklin Templeton Fixed Income Research, BOJ, Macrobond. Au 28 février 2024.
QUELS SONT LES RISQUES ?
Tout investissement comporte des risques, notamment celui de ne pas récupérer le capital investi.
Les titres obligataires exposent leurs détenteurs aux risques de taux d’intérêt, de crédit, d’inflation et de réinvestissement, ainsi qu’à une possible perte de capital. Quand les taux d’intérêt augmentent, la valeur des titres obligataires diminue. Les obligations à haut rendement à notation peu élevée présentent une volatilité des cours, un manque de liquidité et un risque de défaillance plus élevés.
Les titres en actions sont sujets à des fluctuations de cours et peuvent occasionner une perte de capital.
Les investissements internationaux sont sujets à des risques spéciaux, dont les fluctuations des devises, ainsi que les incertitudes sociales, économiques et politiques qui peuvent en accentuer la volatilité. Ces risques sont amplifiés dans les marchés émergents. Les investissements dans des entreprises d'un pays ou d'une région spécifique peuvent connaître une plus grande volatilité que ceux qui présentent une plus importante diversification géographique.