CONTRIBUTEURS
Stephen Rigo, CFA
Portfolio Manager
ClearBridge Investments
Hannah Whang
Senior Research Analyst for Industrials
ClearBridge Investments
Principales conclusions
- La longue contraction de l’activité manufacturière aux États-Unis a embourbé le secteur des transports dans une récession du fret, mais l’apparition de la relocalisation et l’amélioration des efficiences opérationnelles placent les opérateurs de qualité dans une position favorable pour une relance économique.
- Les entreprises spécialisées dans les volumes inférieurs à un camion (LTL) tirent parti de barrières à l’entrée plus élevées et d’une discipline tarifaire qui devrait leur permettre d’améliorer leurs marges à mesure que les volumes augmentent.
- Les exploitants ferroviaires commerciaux bénéficient de remparts concurrentiels plus solides encore avec la possibilité d’améliorer leur efficience, leur qualité de service et leur pouvoir de fixation des prix.
La relance du secteur manufacturier devrait redynamiser le transport routier et ferroviaire
Ces deux dernières années ont connu un repli prolongé de l’activité manufacturière, avec pour conséquence une baisse des volumes pour les entreprises transportant des marchandises industrielles par route et par chemin de fer. Le ISM Purchasing Managers Index, un indicateur de l’activité manufacturière aux États-Unis, affiche une forte corrélation avec les volumes de transport étant donné qu’il reflète la demande en matières premières, en biens intermédiaires et en produits finis. Un Purchasing managers index, PMI, de plus de 50 en mars, signe d’une expansion de l’activité industrielle, a marqué l’une des rares éclaircies suscitant l’optimisme quant à un possible redressement du fret en 2024. Le PMI est toutefois repassé sous les 50 en avril et en mai, et le New Orders Index a lui aussi montré des faiblesses avec un relevé de 45 en mai. En conséquence, nous pensons que la relance du fret a été retardée mais nous considérons que le repli de ces actions est l’occasion de se préparer à un éventuel redressement de l’activité et des volumes de fret.
Les perspectives macroéconomiques du secteur restent mitigées. Du côté positif, les stocks industriels sont revenus en grande partie à la normale, ce qui supprime les vents contraires liés au déstockage. En outre, même si la reconstitution des stocks et le redressement des marchés finaux se font encore attendre, on s’attend à ce que la situation financière des clients reste stable ou s’améliore au second semestre 2024 et en 2025 (Illustration 1).
Les actions du transport routier et ferroviaire ont connu un repli en ligne avec le repli du PMI sous la barre des 50, mais elles semblent bien placées pour une croissance des bénéfices dès que les volumes repartiront à la hausse. Malgré les difficultés à court terme liées à la surcapacité et à la demande faible cyclique, nous pensons que l’économie devrait connaître une relance et que les moteurs de croissance séculaires pour les transports, comme le nearshoring et le reshoring dans l’industrie, restent intacts.
Illustration 1 : Corrélation entre les actions du transport et le PMI
Source : Bloomberg, ClearBridge Investments. Au 31 mai 2024. Les rendements indexés sur les transports représentent la performance globale de 12 actions dans les sous-secteurs Fret aérien et logistique, Transport terrestre de marchandises, Autoroutes et voies ferrées du S&P Total Market Index. Le PMI correspond à l’Institute for Supply Management Manufacturing PMI. Les indices ne font l’objet d’aucune gestion et il n’est pas possible d’y investir directement. Ils ne tiennent pas compte des commissions, dépenses ou frais de vente. Les performances passées ne constituent pas un indicateur ni une garantie des performances futures.
La dynamique concurrentielle distingue les opérateurs de LTL
Le transport routier traverse une récession dans le fret depuis plus de 20 mois, et son redressement a été retardé. Nous pensons toutefois qu’il existe certains segments attractifs dans le transport routier, comme le « moins d’un camion » (less than truckload, LTL), qui présente des barrières à l’entrée plus élevées et un potentiel plus important d’augmentation des marges que le segment plus fragmenté des camions complets.
Les entreprises du segment LTL opèrent dans un marché plus spécialisé, où elles consolident des envois plus petits provenant de plusieurs clients et les livrent à différentes destinations. Cela nécessite un réseau plus dense et des infrastructures de terminaux plus avancées, les grands transporteurs comptent environ 250 à 300 terminaux dans l’ensemble du pays. Cette composante immobilière sert de rempart concurrentiel et a provoqué une consolidation de ce segment, dans lequel les 10 plus gros opérateurs représentent 80 % du marché. Cette concentration contribue également à une plus grande discipline tarifaire : les tarifs du LTL tendent à stagner plutôt qu’à baisser sur les marchés en baisse, tandis qu’ils augmentent sur les marchés en hausse et contribuent ainsi à l’augmentation des marges d’exploitation. Cette situation contraste avec celle du secteur fortement fragmenté des camions complets, sans réels besoins immobiliers et où les tarifs tendent à la baisse sur les marchés baissiers, comprimant les marges. Le segment du LTL dans son ensemble devrait également tirer parti de la faillite de l’un des principaux prestataires LTL en 2023, qui a éliminé l’opérateur le moins cher et le moins discipliné du segment et devrait permettre une tarification plus solide pour tous les autres acteurs tout au long du cycle.
Le fret ferroviaire offre des avantages de coûts
Le transport ferroviaire est un autre secteur fortement consolidé et présentant des barrières élevées à l’entrée. Ces entreprises forment essentiellement des duopoles dans chaque région, avec un énorme pouvoir de fixation des prix. Les volumes ferroviaires restent liés au contexte macroéconomique, mais les opérateurs ferroviaires ont la possibilité d’améliorer leur efficience, leur qualité de service et leur pouvoir de fixation des prix par la généralisation du transport ferroviaire de précision (precision scheduled railroading, PSR) afin de réduire les coûts, d’améliorer l’utilisation des actifs et d’augmenter la vitesse du réseau. En améliorant leur fiabilité et en assurant des délais de livraison plus réguliers, les entreprises ferroviaires deviennent aussi plus concurrentielles face au transport par route, ce qui représente une opportunité de gains de parts de marché. Le transport ferroviaire consomme aussi quatre fois moins de carburant que le transport par route, ce qui aide les clients à progresser vers leurs objectifs d’émissions.
Le transport ferroviaire est bien positionné pour tirer parti de la tendance au reshoring, qui a renforcé les profils du Mexique et du Canada en tant que partenaires commerciaux des États-Unis. Plusieurs opérateurs ferroviaires commerciaux exploitent des réseaux qui assurent une couverture continue du Canada au Mexique en traversant les États-Unis.
Avec une économie au ralenti et des attentes si peu élevées, nous pensons que les actions du transport présentant la dynamique concurrentielle la plus favorable sont très bien placées pour profiter d’une relance cyclique. Avec pour point de départ une croissance des volumes nettement inférieure à la normale, et avec des investissements consacrés aux projets de reshoring, un rebond de l’activité économique et des vents favorables séculiers pourraient offrir d’excellentes conditions aux entreprises LTL de qualité et aux compagnies ferroviaires.
Définitions
L’indice S&P Total Market Index est conçu pour suivre le marché d’actions dans son ensemble, y compris les micro-capitalisations et les petites, moyennes et grandes capitalisations.
Le Purchasing managers index, PMI, de l’Institute for Supply Management (ISM) pour le secteur manufacturier américain mesure la confiance sur la base de sondages réalisés auprès d’un panel représentatif d’entreprises manufacturières et de services. Un PMI supérieur à 50 est signe d’expansion, tandis qu’un PMI inférieur à 50 est signe de contraction.
Le fret de « moins d’un camion » (less than truckload, LTL) désigne le transport de produits ou de marchandises qui ne remplissent pas un camion complet. Ces volumes de fret moins élevés entraînent typiquement le transport de plusieurs envois sur un même camion.
Le transport ferroviaire de précision (precision scheduled railroading, PSR) est une approche lancée par E. Hunter Harrison en 1993, une stratégie utilisée par les compagnies ferroviaires pour atteindre des ratios d’exploitation peu élevés en consolidant leurs réseaux par l’utilisation de nouvelles tactiques de livraison de point à point et des horaires de départ réguliers.
QUELS SONT LES RISQUES ?
Tout investissement comporte des risques, notamment celui de ne pas récupérer le capital investi.
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Les titres en actions sont sujets à des fluctuations de cours et peuvent occasionner une perte de capital.
Les titres obligataires exposent leurs détenteurs aux risques de taux d’intérêt, de crédit, d’inflation et de réinvestissement, ainsi qu’à une possible perte de capital. Quand les taux d’intérêt augmentent, la valeur des titres obligataires diminue.
Les investissements internationaux sont sujets à des risques spéciaux, dont les fluctuations des devises, ainsi que les incertitudes sociales, économiques et politiques qui peuvent en accentuer la volatilité. Ces risques sont amplifiés dans les marchés émergents.
Les matières premières et les devises comportent des risques accrus qui incluent les conditions du marché, politiques, réglementaires et naturelles et peuvent ne pas convenir à tous les investisseurs.
La diversification n’est pas une garantie de gain ou de protection contre les pertes.
Les entreprises du secteur des infrastructures peuvent être exposées à différents facteurs tels que les charges d’intérêt élevées, le levier financier important, les effets des ralentissements économiques, la concurrence accrue et l’impact des politiques et pratiques réglementaires et gouvernementales.
Les bons du Trésor américain sont des titres de créance émis et garantis explicitement par le gouvernement américain. Le gouvernement américain garantit le paiement du principal et des intérêts sur les bons du Trésor américain lorsque les titres sont détenus jusqu’à l’échéance. À la différence des bons du Trésor américain, les titres de créance émis par les agences et intermédiaires fédéraux et les investissements connexes peuvent ou non être garantis par la garantie explicite du gouvernement américain. Même lorsque le gouvernement américain garantit le paiement du principal et des intérêts sur les titres, cette garantie ne s’applique pas aux pertes résultant de la baisse de la valeur de marché de ces titres.