Obligations internationales – sur la vague vers 2024

Nous pensons que les taux obligataires du monde entier, États-Unis en tête, vont probablement baisser malgré le net redressement du mois de novembre. Tout d’abord, la trajectoire résolument à la baisse de l’inflation laisse présager la fin de la campagne agressive de resserrement monétaire de la Réserve fédérale (Fed) américaine. Malgré la résilience étonnante des marchés de la consommation et de l’emploi aux États-Unis, nous pensons que cette situation ne peut pas durer et que des baisses de taux seront finalement nécessaires pour empêcher un ralentissement plus prononcé. Deuxièmement, le resserrement politique considérable accompli jusqu’à présent en Europe et au Royaume-Uni n’a pas encore produit pleinement ses effets, ce qui assombrit leurs perspectives de croissance. Vu les signes croissants d’une forte baisse de l’inflation dans ces deux régions, nous pensons que des baisses de taux par la Banque centrale européenne (BCE) et la Banque d’Angleterre (BoE) sont possibles au premier semestre de l’année prochaine. Troisièmement, nous prévoyons une nouvelle baisse du dollar américain (USD) à court terme à mesure que la Fed relâche sa politique. La faiblesse du dollar américain, en conjonction avec la perspective de baisses des taux par la Fed et la BCE, devrait pousser les taux obligataires à la baisse sur les marchés de la dette locale des marchés émergents, en particulier dans des pays tels que le Mexique, dont les taux nominaux et réels sont proches de leurs sommets historiques (Illustration 2).

Nous mettons ici en exergue les régions qui offrent selon nous une valeur intéressante aux investisseurs obligataires internationaux :

États-Unis : Comme l’évoque un récent point d’actualité de Ken Leech, Co-Chief Investment Officer de Western Asset, quelques « discussions de café » – sur des thèmes allant des taux de déficit et d’endettement aux primes R-star en passant par le dernier acheteur marginal de bons du Trésor américain (UST) – ont eu pour effet de pousser à la hausse les taux des obligations américaines à longue échéance. Nous considérons depuis un certain temps que la croissance et l’inflation finiront par s’imposer à nouveau comme les facteurs déterminants des taux obligataires, et les marchés réagissent effectivement dans ce sens. Même si le changement de cap politique de la Fed n’interviendra probablement pas avant plusieurs mois, nous pensons que les taux obligataires sur toute la courbe des UST devraient continuer à baisser en 2024 en raison du ralentissement de la croissance américaine et du recul de l’inflation.

Royaume-Uni : Les indicateurs prospectifs suggèrent que l’activité économique devrait rester morose à mesure que le resserrement passé produit pleinement ses effets et que des faiblesses apparaissent sur le marché de l’emploi. Nous estimons que l’attention se portera sur les futures baisses de taux de la BoE et que les gilts devraient offrir des rendements positifs. Nous prévoyons également une légère baisse de la livre sterling (GBP). Nous pensons également que les obstacles à la croissance pousseront les marchés à revoir à la baisse leurs prévisions de taux de la BoE par rapport à ce que les cours actuels impliquent pour la Fed et la BCE, ce qui pourrait pousser la GBP à la baisse. Un retour des inquiétudes du marché quant à la dynamique budgétaire et de la dette (qui n’est pas notre scénario de base) pourrait également peser encore plus sur la GBP.

Europe : L’évolution de l’inflation de base et des attentes en matière d’inflation sera le principal facteur déterminant de la politique à venir de la BCE. L’impact de l’important resserrement de la politique monétaire ne s’étant pas encore fait pleinement sentir, et l’inflation devant, selon nous, continuer de baisser fortement dans les mois à venir, nous estimons que le marché a raison de penser que la prochaine modification des taux directeurs de la BCE sera une baisse. La conjonction d’un ralentissement de la croissance et d’une baisse de l’inflation devrait soutenir les marchés obligataires européens. Nous adoptons aussi une position globalement neutre sur l’euro. Il existe peut-être un potentiel de hausse par rapport à l’USD étant donné notre position énoncée ci-avant, mais nous pensons que la politique monétaire de la BCE a exacerbé les risques de baisse pour l’économie européenne et l’euro. Ceci étant dit, une manière d’exploiter le risque lié à la croissance européenne est de passer par la couronne suédoise (SEK), dont l’évolution est souvent déterminée par l’activité économique en Europe et dans le monde et par le climat général en matière de risque. Ces éléments ont constitué un vent contraire cette année. En cas d’amélioration des perspectives de croissance et d’atténuation des incertitudes, nous pensons que la SEK devrait se renforcer.

Australie : Bien que la Reserve Bank of Australia (RBA) ait fait le gros du travail, la révision des taux d’emprunt, l’augmentation du coût de la vie, la baisse des revenus réels et la diminution de l’épargne devraient contribuer à réduire les dépenses discrétionnaires jusqu’en 2024. Cela étant dit, avec une immigration importante et les exportations solides qui soutiennent la position budgétaire du gouvernement, nous pensons que la récession devrait être légère ou qu’elle pourrait même être évitée. Nous gardons une position tactique sur les échéances à 10 et 20 ans de la courbe, car la volatilité reste la norme. Nous prévoyons également une hausse du dollar australien (AUD). Nous pensons que le ralentissement de l’économie mondiale suscité par le fort durcissement concerté des politiques monétaires finira par renforcer l’appétence au risque lorsque les marchés porteront leurs perspectives au-delà du malaise actuel. Dans ce cas, l’AUD comptera probablement parmi les bénéficiaires et l’économie australienne devrait surperformer en raison de l’approche plus prudente du resserrement adoptée par la RBA et du retour des excédents budgétaires au niveau du gouvernement fédéral.

Japon : Nous tablons sur une hausse des taux des obligations d’État japonaises (JGB) étant donné la croissance et l’inflation supérieures aux attentes. La Banque du Japon (BoJ) a déjà renoncé en pratique à son contrôle de la courbe des taux, le plafond de 1 % pour les taux des JGB à 10 ans faisant office de « référence » depuis la réunion de la BoJ d’octobre. Nous nous attendons à ce que la BoJ se mette à modérer discrètement sa politique et à ce qu’elle continue de réduire le volume des opérations d’achat de la JGB. Nous prévoyons également une hausse du yen japonais (JPY) en raison des évolutions favorables en matière de croissance et d’inflation ainsi que de la valorisation attractive du JPY et des marchés d’actions japonais. Nous pensons en outre que la BoJ reste ouverte à des ajustements supplémentaires de sa politique monétaire (par ex. la taille de son bilan).

Mexique : Les taux nominaux et réels mexicains sont à leurs sommets historiques ou proches de ceux-ci. L’assouplissement des politiques de la Banque du Mexique (Banxico) et de la Fed au premier semestre 2024 devrait faire s’effondrer les primes de taux sur l’ensemble de la courbe des taux mexicaine. Nous pensons que le peso mexicain (MXN) devrait également soutenir les rendements. Le Mexique est idéalement placé pour tirer avantage des tensions commerciales entre les États-Unis et la Chine étant donné sa proximité avec les États-Unis, les accords de libre-échange existants (USMCA) et sa main-d'œuvre encore bon marché. Nous pensons que les transformations permanentes liées au nearshoring (sous l’effet, en particulier, de multinationales cherchant à diversifier leurs chaînes d’approvisionnement/de production depuis d’autres pays vers le Mexique) ne sont pas pleinement intégrée au cours actuel du MXN.