Ne laissez pas les événements des prochaines réunions de la Fed vous distraire de la situation générale

Lors de la réunion du 14 juin du Federal Open Market Committee (FOMC), la Réserve fédérale (Fed) a laissé les taux inchangés, tout en maintenant la possibilité d’une nouvelle hausse des taux lors des prochaines réunions. On peut même dire que la commission a penché pour la perspective de taux plus élevés, puisqu’une majorité de fonctionnaires prévoient maintenant au moins deux hausses de taux supplémentaires dans leur scénario de base. Au cours des dernières semaines, cette éventualité a fait couler beaucoup d’encre. Cette tendance s’est probablement poursuivie lors de la réunion d’aujourd’hui. Bien qu’aucun membre n’ait contesté la décision, certains ont sans doute exprimé leur préférence pour une augmentation des taux aujourd’hui plutôt que de les laisser inchangés. Dans ses remarques après la réunion, le président de la Fed, M. Powell, n’a pas dit grand-chose pour résoudre la situation. Il semble que le drame se poursuivra encore pendant quelques réunions au moins.

L’importance de la question de savoir si la Fed relèvera à nouveau ses taux lors de l’une de ses prochaines réunions semble disproportionnée par rapport à son importance. Il est peu probable que le tableau d’ensemble change de manière significative, que la Fed mette fin à son cycle de hausse maintenant ou après une ou deux autres hausses de taux. Nous résumons ici notre vision d’ensemble et, dans notre conclusion, nous proposons également un scénario possible sur la manière dont le drame se dénouera au cours des semaines et des mois à venir.

L’ampleur des futures hausses de taux possibles est faible par rapport aux hausses déjà effectuées. En effet, la différence est dans l’ordre de grandeur : la Fed a relevé les taux de 500 points de base (pb) à ce jour, alors que les projections médianes des participants au FOMC font état de 50 pb supplémentaires de hausses possibles des taux. En termes de surprises par rapport aux attentes, ce qui est souvent le plus important pour les marchés financiers, la différence est encore plus marquée. La hausse surprise des taux en 2022 a été l’une des plus importantes jamais enregistrées, correspondant à la pire année des 150 dernières années pour les rendements des obligations du Trésor américain.¹ En revanche, si la Fed devait à nouveau relever ses taux maintenant, la surprise serait beaucoup plus modeste, car les marchés reflètent déjà une certaine probabilité d’un tel événement.

Si la plupart des hausses de taux appartiennent probablement au passé, le resserrement monétaire n’a sans doute pas encore produit tous ses effets. Cela est dû en partie à l’observation souvent répétée selon laquelle la politique monétaire a des « décalages longs et variables ». Il existe cependant un autre facteur qui pourrait être tout aussi important dans l’environnement actuel. La Fed prévoit de maintenir les taux d’intérêt au-dessus de 5 % au cours des prochains trimestres, alors que l’inflation devrait diminuer au cours de la même période. Par conséquent, les taux d’intérêt réels devraient continuer à augmenter même si les taux nominaux ne le font pas (illustration 1). Les responsables de la Fed en prennent note. Selon leurs propres prévisions, un niveau de taux restrictif aujourd’hui le sera encore plus dans quelques mois, et les impacts économiques s’en trouveront accrus. Cela devrait faire réfléchir avant de tenter de modeler la politique sur la base d’une poignée de données.

L’augmentation des coûts de financement est un défi pour les secteurs de l’économie qui dépendent de l’effet de levier. Dans certains cas, les tensions qui en résultent contribuent à des évolutions non linéaires, ce qui accroît l’incertitude et exacerbe les risques de détérioration. Les turbulences dans les banques régionales en sont l’exemple le plus récent. Si la stabilité de ce secteur au cours des dernières semaines est encourageante, les risques n’ont pas disparu pour autant. Il est à noter que les actions des banques régionales se négocient toujours avec une décote de plus de 30 % par rapport à leur prix de février (illustration 2, graphique de gauche). D’une manière plus générale, l’environnement reste difficile. Tant que les coûts de financement resteront supérieurs au taux de rendement des investissements de haute qualité, les banques auront du mal à fournir des crédits à l’économie (illustration 2, graphique de droite). Le resserrement des normes de prêt est le minimum auquel il faut s’attendre, les risques étant orientés vers des tensions supplémentaires imprévues.

En résumé, les trois points suivants constituent le tableau d’ensemble. Tout d’abord, les hausses de taux à venir seront probablement faibles par rapport aux hausses déjà effectuées. Deuxièmement, l’impact des hausses de taux ne s’est pas encore fait pleinement sentir, et il s’accentuera probablement au cours des prochains trimestres lorsque les taux d’intérêt réels augmenteront encore. Enfin, le stress causé par les coûts de financement élevés est important et devrait se poursuivre. Aucune de ces considérations ne changera beaucoup, voire pas du tout, si les taux se rapprochent de 5,5 % au lieu de leur niveau actuel. Le tableau d’ensemble est déjà fixé, les dés sont jetés.

Même si elles n’ont pas d’incidence sur la situation générale, les actions de la Fed au cours des prochaines réunions du FOMC feront sans aucun doute l’objet d’une grande attention. C’est pourquoi nous proposons ici un point de vue sur l’issue la plus probable. Nous prévoyons que les prochaines données économiques fourniront de nouvelles preuves du ralentissement de la croissance et de la poursuite de la désinflation. Les données sur les prix à la consommation publiées hier ont été quelque peu mitigées en ce qui concerne l’inflation du mois dernier. À l’avenir, la tendance sera probablement plus claire : la baisse de l’inflation des logements devrait se poursuivre, tandis que la récente hausse de l’inflation des biens devrait s’inverser, laissant l’inflation de base globalement plus faible en net. Le ralentissement de la demande de main-d’œuvre observé ces derniers mois devrait également se poursuivre, comme l’indiquent les enquêtes prospectives auprès des entreprises. En soi, ces tendances ne sont pas nécessairement déterminantes pour la décision de la Fed. Dans l’ensemble, cependant, nous pensons qu’ils suffiront à empêcher la Fed de relever les taux autant que l’indiquent les projections du FOMC.