Chine : Montée de lune rouge

Le marché d'actions chinois a connu une performance solide en 2020 avant de subir un revers cette année, confronté au resserrement réglementaire et à d'autres vents défavorables. Gene Podkaminer, Head of Research, Franklin Templeton Investment Solutions, souligne les risques et opportunités d'investissement en Chine à l'heure actuelle.

Points clés

• Les places de « Tête de liste » de la Chine ont nourri la surperformance des actions en 2020 mais ont depuis cédé le pas à une sous-performance marquée en 2021 et se sont retrouvés à la traîne de 26 % par rapport à leurs homologues mondiaux depuis le début d'année.¹
• Le rattrapage réglementaire et les vents contraires au plan macro dominent l'environnement chinois — poussée réglementaire ravivée vers la prospérité pour tous, résurgence du COVID et soutien limité de la politique monétaire et budgétaire — et ne devraient pas se tasser avant un certain temps.
• Le retour du COVID ne peut pas être ignoré car la Chine commence à remettre en place de nombreuses mesures autoritaires pour contrôler l'épidémie.
• Le positionnement du portefeuille restera probablement inchangé compte tenu de notre perception moins favorable des actions chinoises cette année. Toutefois, cette perception s'est légèrement relevée au vu du récent mouvement de liquidation et d'une nette dégradation de la confiance.

Qui du lièvre ou de la tortue en cette année du Bœuf ?

Le grand classique de la vitesse face à la persévérance s'est une nouvelle fois joué sous nos yeux sur les marchés d'actions mondiaux depuis 2020. En début de pandémie, la Chine a fait office de lièvre, surperformant rapidement les autres marchés d'actions en 2020 grâce à un contrôle strict de l'épidémie de COVID-19, à un assouplissement rapide de sa politique monétaire et budgétaire et à la résistance de la croissance de ses exportations. La Chine semblait alors vouée à s'imposer comme le vainqueur du cycle, mais la course n'était pas finie.

Alors que les autres marchés d'actions ont d'abord fait figure de tortue, leur lente et régulière avancée a porté ses fruits depuis le point bas de mars 2020 avec seulement deux revers d'environ 7 % depuis.² En 2021, les actions mondiales ont commencé à remonter pour gagner 14 % depuis le début d'année³ tandis que le marché d'actions chinois a manqué de souffle et a subi un recul de plus de 30 % depuis février 2021 pour sous-performer aujourd'hui les actions mondiales de 26 % depuis le début d'année.⁴

La Chine en « Tête de liste »

La surperformance de la Chine en amont de la pandémie s'est fondée sur sa capacité d'exécution à partir de ses nombreuses places de « Tête de liste » au niveau mondial :

• • La Chine a été la première nation à supporter la crise du COVID-19, la flambée ayant d'abord surgi dans le Wuhan avant de se répandre dans le monde entier.
• La Chine a aussi été l'une des premières nations à mettre en place (puis à sortir) des confinements, à organiser un traçage des cas contacts et à exiger le respect du port du masque.
• La Chine a été l'un des premiers bénéficiaires de la hausse de la demande de marchandises au plan mondial. Ses exportations se sont alors envolées en réaction à la poussée de la demande de fournitures telles que les équipements médicaux et les biens ménagers.

Le passage de la Chine de la position de chef de file à la queue de peloton est imputable à une autre situation de « tête de liste » puisque la Chine a devancé toutes les autres grandes nations dans le resserrement progressif de sa politique monétaire après la crise de la Covid-19. Par exemple, la croissance du crédit chinois a commencé à reculer dès janvier 2021.

Un nouveau sens de la stabilité économique permettrait à terme aux autorités de reprendre la bataille de l'endettement économique, une question éludée au cours de la décennie écoulée. En perspective, le crédit du secteur privé non financier chinois a plus que doublé depuis la grande crise financière de 2008, passant de 112 % du produit intérieur brut (PIB) à 222 %.⁵ Sur la même période, les niveaux d'endettement de la plupart des économies avancées sont restés stables. Les taux de financement à un jour ont grimpé à leur plus niveau en six ans en janvier 2021.⁶

Le rattrapage réglementaire de la Chine

Le resserrement monétaire a été le premier couperet à tomber en 2021 mais pas le dernier. Au fil de l'année, les marchés se sont retrouvés confrontés par surprise à un barrage réglementaire étayé par l'attention portée par les autorités chinoises à leur objectif d'une « prospérité pour tous. » Les autorités réglementaires ont commencé par remettre les choses à plat dans l'univers des géants des plateformes technologiques jusqu'à tout récemment dans le secteur de l'éducation privée car le coût de l'enseignement privé est devenu une lourde charge pour la plupart des parents.

Les Géants de la Tech en Chine En bref⁷

• L'activité de commerce électronique hébergée par Alibaba pèse le double de celle d'Amazon
• Tencent compte 1,2 milliard d'utilisateurs et est l'application la plus populaire au monde
• La Chine possède 160 licornes (dont la moitié dans l'intelligence artificielle, les big data, ou la robotique)
• Didi, dans l'univers des transports, a plus d'utilisateurs que les États-Unis ont d'habitants

Il est peu probable qu'il soit mis un terme à ces initiatives réglementaires dans un futur proche puisqu'elles sont le tremplin de la vision stratégique à long terme du parti communiste chinoise (PCC). Le PCC élabore des plans socioéconomiques quinquennaux depuis 1953 et déroule actuellement son 14e plan sur la période 2021-2025. Les 50 actions réglementaires les plus récentes vont de la lutte contre les monopoles au développement vert, dans le même sillage que les efforts environnementaux, sociaux et de gouvernance (ESG) des économies occidentales.

Nous ne pensons pas que la Chine réduira ses efforts d'accroissement de la productivité de façon sensible, notamment parce que les vents contraires au plan démographique devraient se renforcer au cours de la décennie à suivre. Toutefois, la Chine veut des résultats et sa priorité est une « prospérité pour tous ». L'intervention réglementaire restera donc l'un de ses instruments phare pour atteindre ce résultat et même la volatilité accrue du marché ne devrait guère faire évoluer cette approche.

Le retour du COVID

En parallèle du regain réglementaire, la Chine fait désormais face à une résurgence du COVID-19 sous l'effet de la propagation du variant Delta dans tout le pays. Après la pandémie initiale, la lutte de la Chine contre le virus était louable en soi car les confinements stricts et le traçage des cas contact lui ont permis de juguler le nombre de cas, puis d'être la première nation à émerger de la crise sanitaire et entamer le retour à la normale de son économie.

Malheureusement, le variant Delta est considéré deux fois plus contagieux que les attaques précédentes du virus, ce qui rend bien plus difficile la lutte contre la propagation par le biais de confinements⁸. Une vaccination complète est considérée comme la meilleure protection contre le variant Delta et la Chine joue à rang égal avec ses pairs des marchés développés sur ce terrain. Le taux de vaccination de la Chine est estimé aux alentours de 55 % de la population, selon la National Health Commission en Chine.⁹ C'est là un niveau comparable aux États-Unis et à la zone euro qui oscillent respectivement aux environs de 50 % et 60 % (de la population entièrement vaccinée).¹⁰ Le défi qui attend la Chine réside non seulement dans la vaccination du reste de la population, soit environ 630 millions de personnes mais aussi dans la coordination de cet effort au vu de la gigantesque étendue géographique de son territoire. Par ailleurs, l'efficacité des deux vaccins les plus répandus, Sinovac et Sinopharm, a été remise en question, certaines études ayant suggéré qu'ils protègent moins que leurs concurrents occidentaux tels que
Pfizer et Moderna.¹¹

La Chine a déjà commencé à prendre des mesures draconiennes en réponse à la propagation du variant Delta et a imposé des confinements dans plus de 30 villes où des clusters ont émergé. Cette réaction du pouvoir politique contraste avec celle de nombreuses autres nations qui évitent le confinement et elle aura probablement un effet substantiel sur la croissance économique si elle perdure un certain temps.

Multi-actifs, Perspectives

En Chine, l'environnement macro présente un certain nombre d'écueils qui ont clairement fait obstacle à l'évolution des actions du pays cette année. La question que nous nous posons est la suivante : les mauvaises nouvelles ont-elles déjà été prises en compte ? La réponse est oui pour partie au moins puisque les actions chinoises ont battu en retraite par rapport à leurs homologues dans le monde, tant en termes absolus que relatifs. Il nous semble intéressant de souligner qu'une partie des indicateurs de confiance semble frôler leurs niveaux les plus pessimistes de tous les temps. C'est souvent là un bon indicateur d'une tendance contraire. Comme Sir John Templeton se plaisait à le souligner, « Les marchés haussiers naissent du pessimisme, se nourrissent du scepticisme, mûrissent grâce à l'optimisme et meurent dans l'euphorie. »

En pondérant ces différentes considérations, les vents macro contraires nous conduisent à rester prudents à l'égard des actions chinoises même s'il nous paraît raisonnable de reconsidérer notre vision au vu du récent revers de confiance et des cours. Nous sommes attentifs aux politiques budgétaires, en quête de nouvelles mesures d'assouplissement qui pourraient faire évoluer notre positionnement et nos perspectives.