Des données circonstancielles ou fondamentales?

Les bonnes histoires sont celles qui mettent en scène des personnages intéressants dans une trame palpitante, et qui sont remplies de péripéties et de rebondissements. Elles ont parfois une fin heureuse, mais pas toujours. Quoi qu’il en soit, tout le monde aime les bonnes histoires. Les investisseurs ne font pas exception; eux aussi sont emballés par les scénarios captivants. Même les professionnels les plus avertis se laissent parfois emporter par une vision d’espoir et perdent de vue les paramètres fondamentaux. Nous craignons que le début de l’année ait été marqué d’un trop grand optimisme et qu’il ne reflète pas pleinement la réalité à laquelle l’économie et les marchés font face.

Quelle a été la trame narrative de l’année 2023 jusqu’à présent? La tendance à la baisse de l’inflation globale a favorisé une forte remontée des actions et des obligations, et le taux de chômage est demeuré à des creux inégalés en plusieurs décennies, ou près de ceux-ci. Les banques centrales ont ralenti le rythme des hausses de taux et les investisseurs se sont réjouis à l’idée que les taux pourraient se stabiliser à ce niveau et diminuer plus tard dans l’année. La Chine a levé ses mesures de confinement liées à la COVID-19 et les prix de l’énergie se sont stabilisés, ce qui indique que la croissance pourrait se porter mieux que prévu. La période d’annonce des bénéfices a également montré aux investisseurs que les sociétés se montrent plus résilientes que prévu à ce chapitre. En bref, l’humeur des investisseurs a changé, ceux-ci croyant que l’économie se dirige vers un atterrissage en douceur. Certains ont même prédit qu’il n’y aurait carrément pas d’atterrissage, et que la baisse de l’inflation et la vigueur de l’emploi se maintiendraient dans un avenir prévisible.

Distinguer la réalité de la fiction

Le baromètre de janvier, principe selon lequel le rendement des marchés boursiers en janvier serait indicatif du reste de l’année, a des antécédents concluants en matière de prédictions remontant aux années 1950. Nous ne le remettons pas en question, mais il convient de rappeler aux investisseurs qu’une bonne partie de l’année reste à venir; nous craignons que l’opposition entre l’exubérance et la réalité économique puisse entraîner des épisodes de volatilité sur les marchés.

Le rendement solide de 2023 pourrait avoir été déclenché par la stabilité et la hausse des indicateurs économiques avancés. Après avoir baissé pendant la majeure partie de 2022, ces indicateurs ont connu une remontée récemment (voir la figure 1). Leur baisse de l’an dernier est principalement attribuable aux relèvements de taux de plus de 400 points de base par les banques centrales et au resserrement des conditions monétaires globales à l’échelle mondiale.

Après avoir examiné attentivement les indicateurs économiques avancés, nous pouvons affirmer qu’ils demeurent largement en territoire négatif malgré leur hausse, ce qui indique qu’une nouvelle baisse de la croissance pourrait se profiler à l’horizon. Qui plus est, la stabilisation des indicateurs n’a pas été aussi généralisée et persistante que lors des revirements antérieurs, ce qui donne à penser que nous n’avons pas encore atteint un creux de la croissance. Malgré tout, les actions ont progressé dans un contexte d’incertitude liée aux bénéfices et à une potentielle récession en début d’année.

La question d’une possible récession et de son ampleur demeure entière. La trame narrative des marchés en 2023 porte à croire que la Réserve fédérale américaine en a assez fait, mais les données récentes sur l’inflation, l’emploi et les ventes au détail ont montré que la dynamique économique aux États-Unis est trop vigoureuse pour être durable. Selon nous, la Réserve fédérale américaine est peu susceptible d’assouplir sa politique monétaire tant et aussi longtemps que le marché de l’emploi n’aura pas cédé du terrain. Nous croyons que cette réalité n’est pas pleinement prise en compte par les marchés, ce qui nous pousse à conserver une approche prudente à l’égard de la répartition de l’actif.

La trame du début de 2023 a aussi fait abstraction du fait que la majeure partie des courbes de taux des marchés mondiaux des obligations d’État est inversée, ce qui signifie que les dépôts à court terme offrent des rendements plus élevés que ceux des obligations à long terme. Certes, toutes les inversions ne mènent pas à une récession, mais chaque fois que la prime de taux des obligations à 10 ans et à 2 ans est passée en territoire négatif, une récession s’est ensuivie (voir la figure 2). Ce qui nous préoccupe, c’est qu’une inversion de cette envergure n’a pas été observée depuis la guerre contre l’inflation menée par Paul Volcker dans les années 1980. La bonne nouvelle est que les inversions sont généralement de courte durée et que la normalisation est synonyme d’une baisse des taux sur l’ensemble de la courbe, mais plus particulièrement dans la portion à court terme en réaction à un ralentissement économique. Il s’agit souvent d’une période favorable pour les obligations. Or, on ne peut pas en dire autant pour les actions, étant donné que les bénéfices des sociétés diminuent de façon soutenue dans un contexte d’affaiblissement de la croissance économique.

Enfin, nous ne sommes pas convaincus que le cours des actions tient pleinement compte des risques de bénéfices inférieurs aux attentes et de nouvelles révisions à la baisse des prévisions de bénéfices. Depuis le début de la reprise après la COVID-19, les bénéfices ont été en croissance. Toutefois, cette croissance est maintenant plus lente (voir la figure 3). Le bénéfice par action, qui prend la forme de « paliers », semble se stabiliser. Selon nous, il s’agit d’une indication claire que le moment n’est pas encore venu d’ajouter des actifs risqués sous la forme d’actions aux portefeuilles équilibrés.

L’histoire de 2023 est en cours d’écriture. Nous continuons de faire preuve d’un optimisme prudent à l’égard de l’année à venir, sachant qu’une trame narrative trop optimiste peut nuire à la prise de décisions à court terme. D’importants obstacles nous attendent; une gestion active et agile sera nécessaire pour s’adapter à un scénario en constante évolution. Fin.