Séance de questions-réponses avec Garey Aitken sur le Fonds d’actions canadiennes Franklin Bissett.

Pouvez-vous nous parler du dernier trimestre, en ce qui concerne le marché des actions canadiennes?

• Le premier trimestre de 2022 a été un autre bon trimestre pour le marché des actions canadiennes, l'indice composé S&P/TSX affichant un rendement total de 3,8 %.
• Les ressources, à savoir l'énergie et les matériaux, ont été très fortes, mais les secteurs défensifs comme les biens de consommation de base, les services de communication et les services publics ont également été bons. En revanche, le secteur des technologies de l'information a chuté de 35 % au cours du premier trimestre. 
• Le marché canadien des actions a été l'un des meilleurs marchés à l'échelle mondiale, car la plupart des autres marchés aux États-Unis, en Europe et en Asie ont enregistré des rendements négatifs.

Qu’en est-il des résultats du Fonds d’actions canadiennes Franklin Bissett (FACFB) au dernier trimestre?

• Le Fonds d'actions canadiennes Franklin Bissett a pris 8,1 % (série F) au cours du trimestre, soit 420 points de base de plus que l'indice composé S&P/TSX (3,8 %).
• Le rendement de 8,1 % du Fonds au premier trimestre s’explique par ses placements dans les secteurs de l'énergie et des matériaux et, dans une moindre mesure, dans les chemins de fer CN et PC. Brookfield Asset Management et les titres des TI du Fonds ont accusé les plus grosses pertes.
• En termes de résultats relatifs, le Fonds a principalement bénéficié du fait qu'il ne détenait pas Shopify, poids lourd de l'indice, qui a chuté de 52 % au cours du trimestre. Dans l'ensemble, notre sélection de titres a généralement été favorable dans tous les secteurs. En revanche, notre sous-pondération sur les matériaux a pesé sur les résultats.

L'inflation est au cœur des préoccupations des investisseurs. Quel est votre point de vue à ce sujet?

• Nous assistons actuellement à des niveaux d'inflation jamais observés en quatre décennies.
• La pandémie de COVID, les politiques monétaires et fiscales très-accommodantes, les bouleversements de la chaîne d'approvisionnement et, maintenant, la guerre en Ukraine, qui est particulièrement préoccupante en ce qui concerne l'inflation de l'énergie et des denrées alimentaires, ont provoqué une tempête presque parfaite.
• La guerre aggrave une situation déjà problématique, et entraînera probablement une inflation plus élevée et plus persistante que nous n'aurions pu l'entrevoir même au début de l'année.
• Il reste à voir dans quelle mesure une politique monétaire plus contraignante parviendra à maîtriser l'inflation. Nous estimons que le durcissement de la politique monétaire pourrait finalement ne pas permettre aux banques centrales de réaliser leurs objectifs d'inflation, car les causes profondes des pressions inflationnistes sont difficiles à combattre avec des taux d'intérêt plus élevés et les banques centrales pourraient ne pas avoir le courage de relever les taux à un niveau suffisant pour étouffer l'inflation.
• Cela dit, nous prévoyons que les taux d'inflation actuels diminueront au cours des prochaines années, tout en demeurant à un niveau supérieur à celui auquel nous nous sommes habitués ces dernières années.
• Notre Fonds est bien exposé aux actions qui devraient être en mesure de résister, voire de prospérer, dans un contexte d'inflation plus élevée, mais il est clair qu'un scénario d'inflation très élevée prolongé serait nocif pour le marché des actions et le Fonds.

La Banque du Canada a augmenté son taux directeur du financement à un jour de 50 points de base en avril. Êtes-vous préoccupé par la récente hausse des taux d'intérêt et des taux de rendement obligataires?

• Nous anticipions une hausse des taux d'intérêt depuis un certain temps, et nous assistons finalement à une augmentation plus conséquente des taux sur l'ensemble de la courbe de rendement.
• Les banques centrales ont sans doute attendu trop longtemps pour durcir leur politique monétaire, et se dépêchent désormais d'augmenter les taux et d'amorcer le désengagement de leurs programmes d'assouplissement quantitatif.
• Nous sommes d’avis que les banquiers centraux risquent, au final, de ne pas être véritablement disposés à prendre des mesures suffisamment audacieuses pour contrôler l'inflation, et nous nous retrouverons donc avec un scénario de taux d'intérêt plus élevés, de pressions inflationnistes tenaces et de maintien de taux d'intérêt réels négatifs. Cela pourrait se traduire par des taux d'intérêt à long terme de l'ordre de 3 à 4 %, mais avec des taux d'inflation plus élevés que cela.
• Si c’est le cas, les actions devraient connaître une conjoncture pluriannuelle bien plus favorable que les titres à revenu fixe classiques, car la croissance des bénéfices réels devrait être suffisante pour compenser le repli des valorisations, tandis que les titres à revenu fixe offriraient des rendements réels négatifs.
• Dans le cadre de notre travail d'évaluation interne, nous surveillons en permanence la sensibilité de diverses actions aux variations des taux d'intérêt, et nous en tenons compte dans le positionnement de nos Fonds.
• La hausse des taux d'intérêt est sans aucun doute un vent contraire pour les valorisations des actions, mais nous estimons que cette situation ne serait vraiment préoccupante que si les taux augmentaient de manière conséquente au-delà des prévisions actuelles du marché.

Pensez-vous qu'une récession est probable, et comment vous positionnez-vous par rapport à cette possibilité?

• Le marché s'inquiète de plus en plus de la possibilité d'une récession. Les pessimistes quant aux perspectives économiques mettent en avant le retour à la normale des politiques budgétaires et monétaires, la persistance des problèmes liés à la COVID dans certaines parties du monde, les problèmes de chaîne d'approvisionnement et les pressions inflationnistes. L'indicateur de récession très suivi, à savoir l'inversion de la courbe des taux, a sonné l'alarme.
• Bien qu'une récession soit possible, nous pensons qu'elle sera évitée. Même si les banques centrales s'attachent désormais à maîtriser l'inflation par le biais d'un durcissement de leur politique monétaire, je suis convaincu qu'elles prendront soin de ne pas agir de manière trop agressive, au risque de voir la croissance économique s'arrêter.
• Nous ne positionnons pas le Fonds dans la perspective d'une récession à court terme, car nous gérons le long terme, mais des périodes de croissance économique supérieure et inférieure à la tendance sont prévues. Nous basons notre travail d'évaluation sur une tendance de croissance avec un retour à la normale de l’économie, et nous restons très à l'aise avec les valorisations, qui impliquent un potentiel de rendement à long terme encore solide. Bien entendu, des événements imprévus tels qu'une récession occasionnelle peuvent entraîner une correction des actions à court terme et nous sommes conscients de cette éventualité. 

Pour en revenir au Fonds, quelles initiatives avez-vous pris récemment?

• Le trimestre a été relativement calme pour le Fonds. Nous avons réduit une partie de notre exposition à des noms plus défensifs, compte tenu de leur vigueur et de la hausse des valorisations. Plus précisément, nous avons réduit Loblaw, tout en conservant une pondération importante, et éliminé Rogers Communications. Nous continuons d'étoffer certains de nos nouveaux titres industriels à moyenne capitalisation, notamment Boyd Group, CAE et SNC Lavalin, qui ont tous été ajoutés au Fonds au cours des trois derniers trimestres.  Nous avons également ajouté deux sociétés à moyenne capitalisation du secteur des technologies de l'information, Kinaxis et Telus International, en raison de la faiblesse notable de ce secteur. Dans le secteur des ressources, nous avons réduit Nutrien en raison de sa vigueur et ajouté Prairie Sky Royalty dans le secteur de l'énergie. Le thème dominant de l'activité de notre Fonds consiste toujours à acheter des titres de qualité, dont les valorisations sont intéressantes, et à vendre des titres dont les valorisations sont devenues moins intéressantes.

Nous avons constaté une grande faiblesse dans les valeurs de croissance et le secteur des TI. Quelle est la cause de cette faiblesse?

• Depuis un certain temps, nous remettons en question les valorisations de nombreux noms du secteur canadien des TI et, plus généralement, des valeurs de croissance. Jusqu'à récemment, nous étions dans une phase de marché qui faisait une fixation sur la croissance, qu'il s'agisse de la croissance des revenus, des abonnés ou autre, sans se soucier de la rentabilité de l'entreprise. C'était une période très difficile pour nous, en tant qu'investisseurs axés sur les facteurs économiques de base, car nous voulons être au niveau des équipes de gestion qui comprennent la rentabilité et s'y emploient.
• Cependant, à partir de novembre dernier, nous avons assisté à une faiblesse prononcée des valeurs de croissance non rentables. Le secteur canadien des TI a perdu 35 % au premier trimestre. Le catalyseur a peut-être été la hausse des taux d'intérêt, ou les acteurs du marché ont peut-être eu des doutes quant à leurs petits jeux avec les actions spéculatives. Il reste à voir si cette correction de la croissance se poursuit, mais il y a encore beaucoup d'entreprises qui ne cherchent guère à faire de l'argent à court ou moyen terme, et qui restent donc intrinsèquement spéculatives.

Alors, voyez-vous désormais des débouchés dans les valeurs de croissance et le secteur des TI?

• Au cours de cette vente massive de titres du secteur des technologies de l'information, nous avons judicieusement accru notre exposition à ce secteur, dont la pondération est désormais comparable à celle de l'indice, soit environ 7 %. Toutefois, nous nous exposons à des noms qui produisent des flux de trésorerie avec des modèles d'entreprise durables, et dont les valorisations sont avantageuses. Il convient de noter que nous n'évaluons pas les entreprises des TI différemment des entreprises de tous les autres secteurs, et que nos prévisions concernant les futurs flux de trésorerie disponibles doivent justifier le cours actuel des actions. 
• Nous considérons ce repli des TI comme une chance, mais nous sommes prudents et sélectifs.

À ce jour, les résultats du secteur de l'énergie ont surpassé ceux de l'ensemble du marché des actions. Que pensez-vous du secteur de l'énergie et de votre positionnement actuel?

• Le secteur canadien de l'énergie est aussi bien positionné qu'il ne l'a été depuis longtemps. Nous avons rapidement évolué vers un univers où les prix des matières premières sont élevés, où les bilans sont excellents, où les entreprises sont sur la voie de la décarbonation, où les dirigeants sont favorables aux actionnaires et où les valorisations des actions sont encore séduisantes.
• Ironie du sort, même les vents contraires auxquels le secteur est confronté, comme l’emphase mise sur les critères ESG, le changement climatique et les innombrables défis liés à la mise en place d'une nouvelle production, se manifestent dorénavant dans le profil problématique de l'offre mondiale de pétrole et de gaz naturel, ce qui a mené à une perspective optimiste pour les prix, étant donné le besoin à long terme d'hydrocarbures, même en pleine transition énergétique sur plusieurs décennies.
• Nous avons un bon équilibre de production de pétrole brut et de gaz naturel avec notre exposition en amont et, au cours des derniers trimestres, nous avons renforcé notre positionnement dans les principaux producteurs de sables bitumineux, un producteur à forte croissance dans le segment de pétrole brut conventionnel sans doute le plus rentable d'Amérique du Nord, des producteurs dans les principaux segments de ressources de gaz naturel et dans une entreprise dominante en redevances sur le pétrole et le gaz. Nous avons été plus tranquilles en ce qui concerne notre exposition au secteur intermédiaire, aux infrastructures et aux gazoducs et oléoducs, mais nous conservons également une forte exposition à cet aspect du secteur de l'énergie.

Même question pour le secteur des matériaux et votre positionnement actuel?

• Comme pour le secteur de l'énergie, de nombreuses autres matières premières semblent connaître une forte progression sur plusieurs années, non seulement celles qui bénéficieront de la transition énergétique et des besoins croissants en batteries, mais aussi les matières premières liées à l'agriculture qui ont reçu un coup de pouce supplémentaire en raison malheureusement de la guerre en Ukraine.
• Nous sommes moins exposés aux matériaux qu'au secteur de l'énergie, mais nous avons des positions importantes dans Angico-Eagle, un producteur d'or, Lundin Mining, une entreprise minière axée sur le cuivre, et Nutrien dans le secteur des engrais. Nous avons véritablement remanié le Fonds au cours des derniers trimestres pour cibler ces trois noms, qui ont tous des plans d'affaires solides, et nous nous attendons à ce qu'ils nous récompensent par des décisions favorables aux actionnaires, compte tenu de l’excellent contexte sectoriel.

Le marché boursier canadien ayant progressé au cours du dernier trimestre, entrevoyez-vous encore des possibilités par rapport à d'autres marchés?

• Depuis longtemps, nous plaidons en faveur des actions canadiennes, tant en termes absolus que par rapport au marché des actions américaines. Au cours de la dernière décennie, les résultats du marché boursier canadien ont été nettement inférieurs à ceux du marché boursier américain et, bien qu'une partie de cette situation soit probablement justifiée, elle a également été provoquée par la hausse des valorisations aux États-Unis. Même si nous avons pu constaté un renversement de cette dynamique au premier trimestre de cette année, ce revirement est faible dans le cadre des résultats peu satisfaisants du marché boursier canadien au cours de la dernière décennie.
• Nous pensons toujours que le décor est favorable pour le marché des actions canadiennes dans son ensemble, compte tenu des valorisations, des entreprises généralement gérées de manière conservatrice et favorables aux actionnaires, ainsi que de la prédominance du complexe de ressources et d'autres secteurs qui devraient être en mesure de mieux résister à la hausse des taux d'intérêt et de l'inflation.

Et plus particulièrement avec le FACFB, où entrevoyez-vous les meilleurs débouchés actuellement pour le Fonds?

• Là où nous voyons les meilleurs débouchés se reflète dans le positionnement du Fonds. Nous percevons un grand potentiel dans des noms de plusieurs secteurs. Le secteur financier est toujours le secteur le plus pondéré du Fonds, et bien que nous n'ayons pas été très actifs dans ce secteur ces derniers temps, nous sommes très à l'aise avec nos positions et le potentiel de rendement total à long terme de ces franchises. Malgré la forte hausse du secteur de l'énergie au cours des derniers trimestres, nous aimons toujours cet univers, qui représente le deuxième secteur en importance, en termes de pondération. Il en va de même pour le secteur des matériaux. Aussi, j'ai parlé plus tôt de notre achat récent de titres industriels comme Boyd Group, CAE et SNC Lavalin, où nous pensons que la faiblesse récente a créé une très belle occasion, ainsi que Telus International et Kinaxis, qui ont tous deux été pris dans la vague de ventes massives des technologies de l'information.

Comment décririez-vous le positionnement actuel du Fonds?

• D'un point de vue sectoriel, nous sommes surpondérés sur les biens de consommation de base et sous-pondérés sur les matériaux. Toutefois, comme c'est souvent le cas, le simple fait d'examiner les pondérations sectorielles du Fonds par rapport à l'indice ne dit pas tout.
• Nous estimons qu'il existe actuellement trois différences notables entre le Fonds et l'indice.
• Premièrement, nous pensons être mieux positionnés que l'indice de référence en ce qui concerne les entreprises de grande qualité, dotées de profils de flux de trésorerie disponibles visibles et de voies claires pour faire remonter la valeur pour les actionnaires. En effet, la qualité, la rentabilité et les moyens de récompenser les actionnaires sont de meilleurs atouts pour le Fonds.
• Deuxièmement, nous continuons à gérer le Fonds de manière à obtenir des valorisations bien meilleures que celles de l'indice. Si cela ne nous a pas récompensé pendant plusieurs années, au cours des derniers trimestres, notre avantage en termes de valorisation s'est traduit par des résultats nettement supérieurs à ceux de l'indice.
• Troisièmement, notre cadre interne en matière d'ESG nous permet de comprendre le positionnement et l'orientation de nos participations du point de vue des critères ESG, et nous estimons que le profil ESG de notre Fonds, grâce à une gestion active, est supérieur au profil ESG de l'indice de référence passif. 

Et une dernière question. Quelles sont vos perspectives pour le FACFB dans la conjoncture actuelle?

• Nous restons confiants dans le potentiel de rendement corrigé des risques à long terme du Fonds, compte tenu de la disponibilité actuelle d'entreprises solides et des valorisations existantes, malgré la récente augmentation de l'inflation et des taux d'intérêt, et l’éventualité de nouvelles hausses de taux.