Part de gestion active : Que l’utilisateur soit vigilant

Par l’équipe des actions canadiennes Franklin Bissett

Le momentum boursier des dernières années ayant été remplacé en 2022 par des corrections et un marché baissier, la gestion active d’un portefeuille qui diffère de l’indice de référence général a repris de l’importance. Une récente présentation au sujet du Fonds d’actions canadiennes Franklin Bissett, un de nos fonds-vedettes, a fait ressortir la question suivante : « Si votre gestion est réellement active, pourquoi la part de votre gestion active - à 44 % - semble-t-elle faible? » Cette question repose sur au moins deux hypothèses : 1) une part de gestion active de 44 % est en effet faible (la part moyenne de gestion active dans la catégorie des fonds d’actions canadiennes de Morningstar est d’environ 20 %) et 2) il y a un lien direct entre l’indicateur « part de gestion active » et une gestion réellement active. Les deux hypothèses sont discutables, mais elles font aussi réfléchir. Dans un monde où les placements à gestion passive gagnent en popularité, et où les gestionnaires actifs sont accusés, à tort ou  à raison, de pratiquer une gestion quasi indicielle, nous croyons qu’il s’agit d’un sujet lourd de conséquences.

Juste part de gestion active

Contrairement aux indicateurs de risque comme l’erreur de réplication, qui calcule l’écart entre le rendement d’un portefeuille et celui de son indice de référence, la part de gestion active analyse les titres individuels du portefeuille à un moment donné et détermine dans quelle mesure leur pondération diffère de celle des composants individuels de l’indice. Le calcul mathématique est simple et intuitif, ce qui rend l’indicateur encore plus intéressant. À un extrême, la part de gestion active d’un portefeuille à gestion passive qui correspond à son indice de référence serait de 0 %, tandis qu’à l’autre extrême, un portefeuille qui n’a rien en commun avec son indice de référence aurait une part de gestion active de 100 %. Le gestionnaire actif qui souhaite obtenir des résultats différenciés doit donc avoir une part de gestion active supérieure à 0 %. On ignore toutefois dans quelle mesure ce chiffre doit être supérieur.

Un descripteur et non un prédicteur, ou un bon comparateur

Lorsque la notion de part de gestion active est apparue en 2006, les gens ont cru qu’elle servirait de prédicteur des rendements excédentaires futurs. Or il n’en fut rien, à la surprise de personne. Il ne suffit pas d’être différent; il faut l’être là où ça compte. Comme le sous-entendait la question ci-dessus, un certain nombre d’acteurs du secteur semblent toujours estimer que plus la part de gestion active est grande, mieux c’est.

La part de gestion active n’a rien de prédictif, et sa comparabilité d’un marché à un autre est limitée elle aussi. Lorsque l’indice de référence est plus diffus et moins concentré, la part de gestion active est naturellement supérieure. Une comparaison du Canada avec les États-Unis en témoigne. Pour les portefeuilles à grande capitalisation, les parts de gestion active sont beaucoup plus élevées aux États-Unis qu’au Canada, en raison de la plus grande ampleur de l’indice S&P 500 (la moyenne des parts de gestion active de la catégorie des fonds d’actions américaines de Morningstar est d’environ 40 %). Sur le plan de la concentration, les 30 principaux titres représentent 44 % de l’indice S&P 500, contre 66 % pour les 30 titres les plus importants (sur 240) de l’indice composé S&P/TSX (au 31 mars 2022). La comparabilité entre les marchés à petite et à grande capitalisation, ainsi qu’au sein des groupes de fonds comparables, peut aussi être faible. Par exemple, un portefeuille d’actions canadiennes à grande capitalisation qui détient des titres non représentés dans l’indice de référence, comme des actions américaines ou étrangères, ou encore divers niveaux de liquidités, peut créer d’importantes variations de la part de gestion active dans une catégorie.

Plus la part de gestion active est grande, mieux c’est?

Au-delà des lacunes de la mise en application de la part de gestion active, il est très intéressant de noter que la différence n’est pas toujours pour le mieux. Autrement dit, il peut être bien de faire partie de la majorité. La concentration du marché boursier canadien, qui a par le passé été exacerbée par la forte pondération des banques canadiennes, est particulièrement révélatrice à cet égard. Comme on peut le voir dans le tableau ci-dessous, la présence des banques canadiennes est demeurée importante au cours des 20 dernières années, en raison de leur rendement exceptionnel sur la plupart des périodes.

Paradoxalement, les gestionnaires de portefeuille canadiens détenant un grand nombre de titres de banques canadiennes ont souvent été accusés de pratiquer une gestion quasi indicielle. Mais quels autres choix avaient-ils? Prenons par exemple le Fonds d’actions canadiennes Franklin Bissett. Si les placements dans les banques étaient éliminés et remplacés par une plus grande pondération pro forma des autres titres du Fonds, la part de gestion active passerait de 44 % à plus de 60 %. Il aurait toutefois coûté très cher d’adopter cette stratégie au cours des 20 dernières années, étant donné la surperformance substantielle des banques. Pour un gestionnaire réellement actif, même le chevauchement entre un portefeuille et son indice de référence est une décision de placement active. Au vu des entreprises diverses et formidables que les banques canadiennes ont bâties au cours des dernières décennies, de leurs avantages concurrentiels durables inhérents (dont les barrières élevées à l’entrée) et les perspectives soutenues de croissance à long terme, il semble raisonnable que ce groupe soit resté tout au haut du classement des sociétés ayant la plus grande valeur au Canada.

En revanche, une part de gestion active démesurée aurait bien servi les gestionnaires s’ils avaient choisi de bouder les titres de Nortel Networks, Valeant Pharmaceuticals ou Shopify lorsqu’ils pesaient le plus dans l’indice composé S&P/TSX. Tout gestionnaire actif sans position dans ces titres lorsqu’ils ont dégringolé a été heureux de voir sa part de gestion active baisser, alors que son rendement relatif a monté en flèche.

Une différenciation voulue

Les portefeuilles reconnus pour leur part de gestion active peuvent figurer parmi les plus performants du secteur, ou encore parmi les moins performants. Comme pour la plupart des indicateurs, la part de gestion active ne s’arrête pas là. La part de gestion active du Fonds d’actions canadiennes Franklin Bissett a évolué en dents de scie au fil du temps, mais l’approche de placement en actions de Franklin Bissett est fondée sur notre style différencié et notre aptitude à bien jauger le risque. C’est cette approche qui nous permet d’atteindre nos objectifs de rendement. Notre approche soutenue de l’équilibre entre la diversification et la concentration en vue de créer un profil de rendement différencié et de veiller à ce que nous prenions des risques à bon escient est indispensable à notre mission. Cela étant dit, quel niveau la part de gestion active du Fonds d’actions canadiennes Franklin Bissett devrait-elle atteindre? Un niveau suffisant.