Constructive on credit

Les spreads des obligations « investment grade » et à haut rendement ont été très résilients cette année. Afin de comprendre les facteurs à l'origine de cette résilience, il convient de distinguer les deux principales composantes des rendements : la composante spread et le rendement absolu basé sur la courbe sous-jacente du Trésor. Cette année, nous avons assisté à une importante réévaluation des actifs sans risque sous-jacents, des obligations du Trésor, en raison des hausses des taux agressives de la part de la Réserve fédérale (Fed) (cf. Illustrations 1 et 2). Les rendements du Trésor pourraient encore augmenter si la Fed continue de relever à la hausse ses attentes concernant le taux terminal des fonds fédéraux. On pourrait affirmer qu'une grande partie du risque de spread a en fait été intégrée dans cette courbe sous-jacente.

Nous ne prévoyons aucun élargissement spectaculaire des spreads, tant que nous n’assisterons à aucune détérioration effective des conditions de crédit sous-jacentes. Ce risque peut encore se concrétiser, mais une récession des bénéfices pourrait ne pas être annoncée avant une bonne partie de l'année 2023. Les investisseurs obligataires s'inquiètent toujours des risques de baisse, envisageant la possibilité que nous ne soyons pas remboursés. Toutefois, nous gérons ces risques en nous concentrant sur une sélection minutieuse et spécifique des titres et sur une rotation sectorielle active. Nous préférons actuellement les sociétés de haute qualité dotées d'une forte protection des actifs, d'un modèle d'entreprise solide et d'une structure de capital qui, selon nous, sont capables de faire face à la volatilité des 24 à 36 prochains mois. Nous tablons sur des rendements intéressants pour ceux qui pourront supporter la volatilité des années à venir.

Les prévisions de défaillances restent faibles (cf. Illustration 3). Une défaillance est généralement due à un défaut de paiement du principal, à un défaut de paiement des intérêts ou à une violation d'une clause. Étant donné que nous n'avons pas d’horizon d'échéances important pour les deux prochaines années, il est très peu probable qu'une vague de défaillance importante se déferle sur les marchés publics. On pourrait constater un risque de crédit dans l'extrémité de faible qualité du spectre de crédit, qui correspond à un segment de marché assez vaste. Cependant, nous pensons que de bonnes sélections de titres devraient minimiser le risque de défaut. Nous identifions les meilleures opportunités dès lors qu’il y a un croisement entre l'investment grade et le haut rendement.

Notre équipe est constructive sur la duration du spread. Cependant, nous sommes tous dépendants de la Fed et des données qu'elle observe, et nous ne savons pas encore où les taux vont s'établir. Cette incertitude présente des risques, et nous ne serons jamais en mesure de déterminer avec précision les baisses et hausses des spreads. À ce stade, comme toujours, ce que nous devons faire, c'est évaluer le risque de valorisation par rapport au risque d'information qui existe. Les valorisations s'étant élargies, le risque de spread devient beaucoup plus intéressant. Compte tenu des voies que la Fed pourra emprunter, nous souhaitons continuer à augmenter la duration de spread, en misant sur les entités qui ne présentent pas une vulnérabilité de crédit sous-jacente aussi importante. Au fur et à mesure que les perspectives de politique monétaire et d'inflation deviendront plus claires, et que la forme et la durée potentielles d'une éventuelle récession deviendront plus évidentes, nous ajouterons des risques supplémentaires liés aux spreads « risqués ».