Les titres à rendement élevé à la loupe : Automobiles et semi-conducteurs

La COVID-19 a provoqué des ondes de choc dans de nombreux secteurs et industries, dont l'automobile. Dans un contexte de confinement déjà éprouvant qui a forcé l'arrêt de la production de véhicules, des pénuries de pièces - notamment de semi-conducteurs - ont également été constatées et ne sont toujours pas résolues. Aleck Beach, analyste boursier pour les titres à revenu fixe Franklin Templeton, nous parle des retombées pour les investisseurs.

Aux tous débuts 2020, lorsque la COVID-19 se répandait partout dans le monde, l'industrie automobile mondiale a subi de nombreuses fermetures d'usines. Au cours du second semestre de 2020, au moment où elle commençait juste à se rétablir, un nouveau défi se présentait sous la forme d'une pénurie de pièces qui allait bientôt se répercuter sur l'ensemble de l'industrie. L'industrie automobile a longtemps géré une chaîne d'approvisionnement complexe de pièces et de composants produits, expédiés et livrés dans les chaînes de montage en flux tendu. Cependant, lorsque les usines automobiles ont dû être fermées pendant la période de confinement imposée par le gouvernement, le passage au travail et à l'enseignement à domicile a entraîné une augmentation des besoins en informatique, en réseaux et en électronique.

Quel est le point commun entre les voitures, les camions, les ordinateurs portables et les réseaux à large bande? Ils ont tous besoin de semi-conducteurs pour fonctionner, et une pénurie de ces pièces petites mais essentielles commencerait vite à perturber la production automobile dans toute l'industrie.

Les semi-conducteurs sont utilisés dans un large éventail d'applications automobiles comme les coussins gonflables, les instruments de bord, les caméras de guidage pour le stationnement, les fonctionnalités du moteur et de la transmission, les pompes à carburant et les vitres. Lorsque les commandes de semi-conducteurs ont chuté avec les fermetures d'usines, la demande constante provenant d'autres industries a réorienté la capacité de production des puces utilisées dans les véhicules vers d'autres marchés finaux où la demande était plus forte.

Alors que les usines automobiles ont fini par reprendre la production et que les ventes de véhicules ont rebondi plus rapidement que prévu, les stocks restreints de semi-conducteurs et la capacité de réserve limitée ont dorénavant entraîné une pénurie de semi-conducteurs pour l'industrie automobile mondiale. Lorsqu'un véhicule est assemblé sur la chaîne de montage, l'absence d'une seule pièce peut arrêter la production.

En vue de gérer tant bien que mal la pénurie de semi-conducteurs, les constructeurs automobiles de l'ensemble de l'industrie planifient d'office des arrêts de production ciblés pour protéger l'assemblage de véhicules à forte marge comme les camionnettes ou les véhicules utilitaires sport (SUV), au détriment de produits à plus faible marge qui sont moins demandés. La reprise des ventes de véhicules amorcée au second semestre 2020 pourrait ralentir au cours des prochains trimestres, les fabricants de semi-conducteurs s'efforçant de rattraper leur retard pour mettre l'offre à la page de la demande.

Lors de la publication des résultats du quatrième trimestre 2020, le constructeur automobile américain Ford a fait savoir qu'une baisse potentielle de 10 à 20 % de la production au premier trimestre 2021, dûe à la pénurie de semi-conducteurs, pourrait entraîner une réduction des bénéfices de 1 à 2,5 milliards de dollars si la pénurie dure jusqu'au deuxième trimestre. General Motors s'attend à des répercussions défavorables, envisageant des pertes de 1,5 à 2 milliards de dollars.

Les fabricants européens constatent également des séquelles, Volkswagen, Daimler et Renault prévoyant tous des répercussions défavorables sur la production. Au total, selon les estimations de l'industrie, la production mondiale de véhicules pourrait chuter de 1 à 2 millions d'unités jusqu'au premier semestre de 2021, ce qui représente des dizaines de milliards de dollars de revenus. Si les contraintes d'approvisionnement devaient perdurer au-delà du premier semestre 2021, la chute des revenus et des bénéfices ne ferait que s'accentuer.

La fabrication de semi-conducteurs est un procédé complexe qui nécessite des centaines d'étapes sur des équipements de fabrication très avancés. Les cycles de production durent généralement de 12 à 16 semaines, tandis que les puces les plus avancées peuvent prendre jusqu'à 26 semaines pour être produites, selon les estimations de l'industrie. La capacité de l'industrie est actuellement presque à son apogée, de sorte que outre le temps habituel nécessaire pour fabriquer des puces à semi-conducteurs sur les équipements existants, d'autres équipements sont désormais indispensables, et cela peut prendre entre six et neuf mois pour accroître les chaînes de production existantes. Étant donné que l'offre de puces a commencé à se contracter à la fin de 2020, il y a de grandes chances, selon nous, que le déséquilibre actuel entre l'offre et la demande se prolonge jusqu'au second semestre de 2021.

La demande de puces ne risque pas de retomber après la pandémie

Bien que les récentes pénuries d'approvisionnement se normaliseront avec le temps, les tendances séculaires à long terme devraient continuer à stimuler la croissance de la demande en semi-conducteurs. Les efforts déployés pour lutter contre le changement climatique impliquent un renforcement des normes d'émissions automobiles, le passage des moteurs à combustion interne à des groupes motopropulseurs électrifiés est sur le point de s'accélérer, ce qui devrait entraîner une croissance continue des semi-conducteurs automobiles. Les ventes mondiales de véhicules électriques (VE) ont augmenté de plus de 40 %, soit une estimation de 3,2 millions d'unités en 2020, contre environ 2,3 millions d'unités en 2019, bien qu'elles ne représentent que 4 % environ des ventes mondiales de véhicules.¹

Les réglementations sur les émissions des véhicules en Europe ont récemment été renforcées pour atteindre une moyenne industrielle cible de 95 g/km de dioxyde de carbone, soit une baisse d'environ 27 % par rapport à l'objectif précédent de 130 g/km, et prévoient des réductions supplémentaires pour 2025 et 2030². En outre, la Californie s'est fixée un objectif ambitieux, à savoir que toutes les ventes de véhicules neufs soient des véhicules à émissions nulles d'ici 2035, et le président américain Joe Biden pourrait adopter des normes nationales plus strictes en matière de consommation de carburant. Les constructeurs automobiles mondiaux ont tous une foule de nouveaux produits électrifiés qui arrivent sur le marché pour répondre à ces normes plus rigoureuses. Bien que les VE ne représentent encore qu'une faible part des ventes mondiales de véhicules, leur pénétration sur le marché devrait augmenter considérablement dans les années à venir.

Le contenu en semi-conducteurs dans les véhicules a déjà augmenté au fil du temps, et l'électrification est sur le point d'entraîner une nouvelle croissance, car l'architecture des groupes motopropulseurs électriques nécessite des puces à semi-conducteurs pour les fonctionnalités clés du système, comme la gestion de l'alimentation. Selon les recherches de l'industrie, le contenu en semi-conducteurs non lié à un groupe motopropulseur est d'environ 400 $ par véhicule. Le contenu en semi-conducteurs lié à la gestion de l'alimentation pour les véhicules hybrides légers passe à 570 $ par véhicule, puis à environ 800 $ pour les véhicules hybrides rechargeables et les modèles tout-électrique à batteries.

Par conséquent, comme la pénétration des VE augmente au fil du temps en raison du renforcement des réglementations gouvernementales, les entreprises de semi-conducteurs devraient bénéficier d'une hausse importante du contenu par véhicule. Les systèmes de capteurs et de perception utilisés dans l'assistance au conducteur et la conduite automatisée augmentent encore le contenu en semi-conducteurs par véhicule.

La pénurie actuelle de semi-conducteurs et ses répercussions sur l'industrie automobile suscitent une attention accrue de la part des gouvernements. L'administration Biden a publié un décret ordonnant un vaste examen des chaînes d'approvisionnement pour les matériaux clés, notamment les semi-conducteurs et les minéraux de terres rares utilisés dans les batteries des véhicules électriques. Cela fait suite à l'adoption par le Congrès de la loi CHIPS for America, dans le cadre de la loi National Defense Authorization pour l'exercice 2021. Cette nouvelle loi prévoit des investissements fédéraux dans la fabrication et la recherche en semi-conducteurs au niveau national, mais le financement de ces dispositions nécessite l'approbation budgétaire du Congrès.

Les réductions actuelles de production dans l'industrie automobile américaine contribuent à mettre en lumière la nécessité d'investissements américains dans les secteurs de haute technologie comme les semi-conducteurs, qui peuvent bénéficier indirectement à l'industrie automobile mais plus directement aux entreprises de semi-conducteurs.

Selon nous, les valorisations des obligations d'entreprises reflètent bien la conjoncture de l'après-COVID-19 dans laquelle les marchés financiers sont robustes et tablent sur un éventuel retour à la normale des dépenses de consommation et de l'activité économique. En tant qu'investisseurs actifs, notre travail consiste à trouver les débouchés les plus intéressants en matière de profil risque-rendement dans un contexte de marché qui n'offre pas un rendement abondant. Cette dynamique nous incite avant tout à identifier des situations où la croissance des bénéfices et des flux de trésorerie peut être supérieure dans certains secteurs par rapport à d'autres. Bien que le secteur de l'automobile ait connu une belle remontée des volumes de vente, cette reprise pourrait être entravée à court terme par des contraintes d'approvisionnement en composants, comme les semi-conducteurs. À moyen et long terme, la croissance continue de la pénétration des véhicules électriques sur le marché semble susceptible d'entraîner une croissance relative intéressante du contenu en semi-conducteurs par véhicule pour les émetteurs de titres à revenu fixe concernés. Cependant, le secteur des semi-conducteurs a toujours connu des périodes de pénurie d'approvisionnement, mais aussi des périodes d'excès. Les perspectives actuelles de croissance séculaire à long terme du contenu en semi-conducteurs par véhicule devront être suivies de près pour détecter tout signe de croissance de l'offre par rapport à la demande.